疫后需求端回暖 多指标边际改善
事件
数据公布：2022年6月15日，国家统计局公布5月经济数据，1-5月份，规上工业增加值同比增长3.3%，服务业生产指数同比降低0.7%；社会消费品零售总额同比下降1.5%；固定资产投资同比增长6.2%，其中制造业投资增长10.6%，房地产开发投资下降4.0%，基建投资（不含电力）增长6.7%。
观点
疫情扰动减小，消费边际恢复。2022年1-5月，社零同比下降1.5%，较1-4月增速降低1.3pct，并大幅低于2020-2021年同期几何平均增速4.27%；其中，5月社零同比下降6.7%，较4月增速回升4.4pct，降幅缩小体现出疫情受控下居民消费意愿有所回温，消费边际恢复。多个类别的商品零售增速回升，具体来看：居民日常生活消费增长稳定，粮油食品/中西药品/饮料类零售额当月同比上升12.3%/10.8%/7.7%，分别较4月增速回升2.3pct/2.9pct/1.7pct；在可选消费方面，尽管部分类别商品零售增速处于较大的负值水平，但5月降幅出现了较大程度的回升，汽车/化妆品/金银珠宝/服装鞋帽类分别回升15.6pct/11.3pct/11.2pct/6.6pct；部分地区餐饮店暂停堂食或营业，加上外卖配送等人力有限，餐饮收入仍保持20%以上的降幅。5月份，全国城镇调查失业率为5.9%，较4月降低0.2%，处于2018年以来的较高水平；5月制造业从业人员PMI提高0.4%至47.6%，服务业从业人员PMI降低0.5%至45.3%，就业景气度仍较低。从拥堵延时指数来看，5月广深两地复工情况和疫情前（2019年）相当，上海有所回升而北京有所回落，但北上两地仍低于疫情前水平。在我国“动态清零”总方针下，预计疫情对社会扰动将逐渐减小，后续物流逐步畅通、企业用工需求恢复、就业情况改善，将助力消费有序边际改善，但预计全年恢复程度应不及2020年。
制造业/基建投资较快增长，房地产投资降幅走阔。2022年1-5月，固定资产投资同比增长6.2%，较1-4月增速下降0.6pct，边际降幅缩小，且增速高于2020-2021年同期几何平均增速2.21pct。其中，制造业和基建（不含电力）增长较快，分别增长10.6%和6.7%，分别得益于优惠信贷环境及产业转型升级下高技术制造业的强劲增长和逆周期调控力度的加强。1-4月工业企业利润累计同比增速下滑将对制造业投资有所制约，但预计制造业企业在宽松信贷环境下将有动力加大投资，后续制造业投资增速有望回升。5月31日，国务院办公厅正式发布《扎实稳住经济的一揽子政策措施》，指出“加快今年已下达的3.45万亿元专项债券发行使用进度，在6月底前基本发行完毕，力争在8月底前基本使用完毕”，有利于支撑基建投资稳增长。而房地产投资增速延续下降趋势，1-5月降低4.0%，较1-4月增速降低1.3pct，并大幅低于2020-2021年同期几何平均增速12.60pct。尽管陆续有优惠政策出台，但市场信心仍未能被有效提振，房地产开发景气度持续走低，5月达95.6%；商品房销售情况不佳，1-5月销售额和销售面积累计同比下降31.5%和23.6%；房地产新开工和竣工面积分别下降30.6%和15.3%；预计短期内房地产投资恢复程度有限，增速仍在负值区间。
债市观点：5月消费、投资情况边际改善，有望提振市场信心和改善经济基本面的预期。今年以来截至6月15日，新增专项债发行规模约2.76万亿元，即在3.45万亿元额度下，6月下半月新增专项债发行规模应达0.69万亿元，政府债券供给压力增大、净融资额放量，资金面或趋紧，短期内收益率或将回调走高。
风险提示：（1）疫情恢复不及预期：疫情防控不及预期，新冠特效药研发不及预期；（2）货币/财政政策超预期调整：政策需参照内外环境，也会对宏观经济产生反作用，存在调整超预期风险。
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